現(xiàn)任富國轉型機遇、富國優(yōu)質發(fā)展、富國低碳環(huán)保等產品的基金經理，曹文俊是一位經驗豐富、能力全面、長期勝率較高的基金經理，擁有深厚的宏觀研究功底和較為開闊的投資視野。近日，曹文俊接受江蘇財經廣播節(jié)目采訪，和大家分享了他的投資方法論~
2005年進入證券行業(yè)，曹文俊至今已有16年的證券從業(yè)經驗和超7年的投資管理經驗。
富國基金 曹文俊
現(xiàn)任富國轉型機遇、富國優(yōu)質發(fā)展
富國低碳環(huán)保、富國穩(wěn)健策略6個月的基金經理
作為一位經驗豐富、能力全面、長期勝率較高的基金經理，曹文俊擁有深厚的宏觀研究功底和較為開闊的投資視野。海通證券數(shù)據(jù)顯示，截至2021年9月30日，其于富國基金管理時間最長代表作富國轉型機遇近三年收益率為165.69%，同類排名101/474，位居同類前1/4，同期業(yè)績比較基準收益率為34.75%，超額收益較為顯著。
入行多年，曹文俊如何看待自己的優(yōu)勢？作為自上而下和自下而上方法論相結合的基金經理，曹文俊如何構建其投資組合？近日，曹文俊接受江蘇財經廣播節(jié)目采訪，為大家全面分享了他的投資方法論~
對于每一輪經濟周期產生的原因、宏觀政策應對方式，經歷時間長了之后，對我而言都是比較好的經驗積累。對于判斷的前瞻性有比較明顯的優(yōu)勢。
另外，在每一輪市場變化中，對于特別有機會的那些領域，對其中有代表性的公司做了足夠多的案頭工作和實際的調研。每年研究覆蓋新增1~2個比較重要的行業(yè)，隨著時間推移，我的能力圈不斷擴大。對8~10個比較重要的領域，研究判斷水平能夠達到或超越市場平均水平。所以，在這些領域，反應速度就可以比別人快很多，比同行更具前瞻性。
這套體系的核心思想是通過尋找宏觀和中觀之間的勾稽關系，通過數(shù)據(jù)之間的交叉印證去提高自上而下判斷的前瞻性和置信度。
第一步：自上而下確定倉位及股票風格
具體而言，我會根據(jù)當前宏觀經濟所處的位置以及對于未來流動性格局的判斷，按照投資久期長短和風險暴露高低，將股票分成價值、主題、周期、成長這4個象限。這四類股票本質上代表四種不同的風格，我并沒有非常強的風格偏好，而是通過自上而下的判斷，決定整體股票倉位的高低，以及每個階段各類資產的比例。
價值屬于低風險、中低回報的資產，它的防御價值較突出，一般在均衡市、震蕩偏弱的市場里，相對收益的優(yōu)勢比較明顯。
主題一般在流動性相對充裕，特別是在牛市中、后期，彈性會特別大。
周期類型，它有盈利非線性變化的特征，盈利可能會在較短的時間內出現(xiàn)幾倍甚至十幾、二十幾倍的高彈性。例如今年，周期行業(yè)全面開花，價格快速上漲，使得它的盈利出現(xiàn)爆發(fā)式的增長，就是一個比較典型的例子。這是由于階段性供給端受到節(jié)能減排要求限電減產的因素，使得階段性供應極度緊張，價格大漲，它的盈利彈性表現(xiàn)得淋漓盡致。
周期股研究核心是供需之間的匹配關系。它賺錢的時間機會點主要有兩個，一是行業(yè)景氣度底部出現(xiàn)向上拐點的時候；第二是產能利用率過了臨界點之后，它高經營杠桿特性體現(xiàn)出來的時候，就是所謂價格彈性比較大的階段。如能夠把握好這個趨勢和拐點，賺錢是沒問題的；如果能夠把結構性因素一并研究得很透徹，周期股是有機會能賺到大錢的。
成長的研究框架折射到財務模型上面，無外乎就是去研究公司的收入端的增長速度、增長的持續(xù)性以及毛利率凈利率的穩(wěn)定性。成長股的收益來源百分之七、八十是靠公司自身業(yè)績長期高速增長所實現(xiàn)的。成長股的投資，前提條件是，你要看得比較遠，而且判斷是正確的。可能在你投資的最一開始，它估值水平就不低，隨著時間推移，它估值水平也不下降，反而可能更高。成長股的研究和周期股有一個非常大的差異點，在于對公司的核心競爭力的要求非常高，所以對公司核心競爭力的考察至關重要。
在我組合中，大多數(shù)時間百分之七、八十的權重聚焦在周期和成長這兩個象限。
第二步：確定行業(yè)
對每一個類別里的備選行業(yè)，再做排序。選性價比更具優(yōu)勢的行業(yè)，如果機會多的，可能選三、四個，如果機會少的，可能選一、兩個。
第三步：自下而上精選個股
我有自己比較嚴格的紀律。我根據(jù)風險收益比，把個股去分成3個檔次：可以買5個點以上的核心戰(zhàn)略性品種，3~5個點的配置性品種，以及1~3個點彈性品種。買的比例是做嚴格控制的。
我主要去投景氣上行、中長期成長空間大、前景比較好的那些領域的個股。找核心戰(zhàn)略性品種，條件苛刻，比較稀缺，一般而言，一個組合一般30~40個股票里面，最終認定為核心戰(zhàn)略性品種，也就是3~5個。從倉位的權重來講，最終可能也就在20~25%。
第二檔是配置性的品種，通常情況下能占到組合50~60%的權重。這些標的可能有些小缺陷，例如匹配度問題，可能只有一半到三分之二的業(yè)務是和我投資邏輯相關的；也可能是公司經營管理能力相對比較平庸；或者公司財務不夠穩(wěn)健……這些小缺陷階段性并不影響投資大邏輯，但是我并不清楚這些小缺陷導致的風險在我投資期限內會否暴露出來。一旦風險點暴露出來，可能導致我組合出現(xiàn)較大損失。我只能把它配置比例降到第二檔，單個股票不敢配得過重。這樣不太會產生尾部風險，即行業(yè)其實快見底了，但由于具體標的小缺陷，最后股價又跌了一把。等這些風險點解除了之后，我可能再去把它調到第一檔，配置比例加上去。
這樣做，以長遠的角度來講的話，組合出現(xiàn)巨大的、不可挽救型的損失的概率相對較低。對于整體組合而言，波動率能夠控制得更好。
第三檔就是彈性品種，每個配1~3個點。它們大多數(shù)是偏主題的品種，優(yōu)點是進攻時銳度更高，但如果行業(yè)景氣度出現(xiàn)下滑，或市場流動性開始收緊，這些股票跌幅也很大。所以，彈性品種在我組合面的配置比例大概在15~20%。如果根據(jù)策略的判斷，市場水溫比較高，權重會上調一些，如果判斷認為市場水溫比較低，會把這些彈性品種的比例壓降得更低一些。
我自選股的數(shù)量在300個左右，每周或每兩周會去看它們最近的走勢表現(xiàn)。
定期復盤能夠去感知市場水溫，了解哪一類資產在一定階段里面表現(xiàn)得比較突出，特別是那些跟我原來判斷有顯著分歧的領域，需要觀察思考到底基本面發(fā)生了什么變化，買的人是怎么去思考的。復盤實際上是以較低成本梳理市場可能機會的過程。尤其是能使我關注到最近沒有關注到的、特別是行業(yè)景氣度在極值、估值水平在極值的領域，定期再去重新審視一下，可能從中挖掘出一些投資機會。
另外，每個季度我會有一個大的策略思考，宏觀數(shù)據(jù)出來，會去更新，對比跟自己之前的思考、框架有沒有發(fā)生太大的偏離。去挖掘一些新的投資線索。
我的投資目標是積小勝為大勝，追求組合在風險可控、穩(wěn)定性和波動率相對可控的情況下的收益。
我希望能夠去做到月度勝率比較高，即每個月跑贏市場、跑贏指數(shù)出現(xiàn)的幾率比較高，我并不希望以押注一、兩個行業(yè)，在比較短的時間里積累比較大的超額收益。而是希望平穩(wěn)、平均、逐步積累超額收益。
以10年的維度看，偏股公募基金的復合回報都在兩位數(shù)，其實是挺高的。但是很多持有人買公募基金的感受是，被套的時間很長，拿了很長時間，最后也沒獲得多少收益，有的時候可能會感覺比較失望。
這個是和市場上比較普遍的追逐熱點、追漲殺跌的行為是相關的。當一種風格演繹得比較極致時，這種風格的基金銷售會比較火爆。這也比較符合常理，當某一類風格或者某一類行業(yè)持續(xù)上漲那會得到越來越多的人的青睞。
但風險其實是漲出來的，機會是跌出來的。一般而言，你在市場或者是某一類風格熱度最高的時候買入，拉長時間看，投資回報吸引力并不是很高。
此外，有一些領域，可能行業(yè)貝塔的波動率是比較大的，要結合考慮買入時點和賣出時點。有時買入時點和賣出時間前后相差半個月、一個月，可能持有三、五年的復合收益率方面會差很大。
對于普通投資者而言，這是一個巨大的挑戰(zhàn)。因為大多數(shù)普通投資者擇時能力相對偏弱。如果你前后差半個月、一個月，最后收益率差距很大，買基金就買出了買彩票的這種感覺。
我自己也是我產品的持有人，我新發(fā)的每一個產品，在最初期的時候都是去跟投的，而且跟投金額也不小。站在持有人的角度，我希望基金業(yè)績更加平穩(wěn)，降低波動，這對于持有人長期持有，不頻繁交易，不去做擇時，是有很大的作用和幫助的。
本文原刊于公眾號“理財呼叫中心”，版權歸原作者所有，富國基金授權轉載，較原文有增改。
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